期权交易入门（2）

2、影响期权价格的因素

（1）期货价格

对于看涨期权，相关期货价格越高，其内涵价值越大，期权价格权利金越高。

对于看跌期权，相关期货价格越高，其内涵价值越小，期权价格权利金越低。

所以，在不考虑时间价值的情况下，相关期货价格和期权价格有以下关系：　　

表4 期货价格对期权价格的影响

	期货价格	期权价格	期权价格随期货价格
看涨期权	↑	↑	同向变化
看涨期权	↓	↓	同向变化
看跌期权	↑	↓	反向变化
看跌期权	↓	↑	反向变化

（2）执行价格

执行价格越高的看涨期权，买方的盈利可能性越小，权利金越低。因此，对于看涨期权来说，执行价格与权利金呈反向变动关系。

执行价格越高的看跌期权，买方盈利的可能性越大，权利金越高。因此，对于看跌期权来说，执行价格与权利金呈正向变动关系。　　

表5 执行价格对期权价格的影响

期权	执行价格	期权价格(权利金)
看涨期权	↑	↓
看涨期权	↓	↑
看跌期权	↑	↑
看跌期权	↓	↓

期货价格和执行价格是决定期权价格的重要因素。期货价格和执行价格决定一个期权是实值期权、虚值期权还是平值期权。

（3）期货价格波动率

波动率（Volatility）通常用于描述期货价格在一定期间内的不确定性。一般用年度化的标准差来表示。分为历史波动率、隐含波动率和预期波动率。

历史波动率是以标的资产（如期货合约）的历史价格数据为基础计算的收益率年度化的标准差，是对历史价格波动情况的反映。

隐含波动率是指市场中期权价格蕴含的波动率。是将期权市场上某一期权合约的权利金及其他几个参数输入期权定价模型，倒挤计算而来，反映的是市场对价格波动率的看法。

预期波动率是投资者根据历史波动率、隐含波动率及市场情况，对期货价格未来波动性进行预测而来。做期权就是做预期波动率，因为其他的因子都能很方便的观察到。

在期权价格因素分析中，价格波动率是十分关健的因子，也是最难以了解的。波动率对于期货市场既是机会也是风险，波动率对于期货投资者盈亏的影响是对称的。但对于期权来说，由于期权具有风险限制的特性，不论行情下跌（上涨）幅度有多大，看涨期权（看跌期权）的价值最多跌到0。因此，波动率对于期权价值的影响与期货存在根本差异。期货价格波动率越大，期货价格突破执行价格进入实值状态的可能性就越大。因此，权利金也就越高。相反，期货价格波动率越小，期货价格使执行期权具有收益的可能性就越小。因此，权利金也就越低。　　

表6 波动率对期权价格的影响

期权	波动率	期权价格(权利金)
看涨期权	↑	↑
看涨期权	↓	↓
看跌期权	↑	↑
看跌期权	↓	↓

可见，无论是看涨期权还是看跌期权，其权利金与期货价格波动率均呈正向变动关系。

（4）到期时间

期权距到期日剩余时间越长，其权利金越高。因为到期时间越长，期权内涵价值增加或者成为实值期权的机会就越多,因而期权必然具有较高的时间价值。

（5）无风险利率

无风险利率对期权价格的影响较为复杂。利率的变化，影响期权合约标的资产的预期价格和期权的持有成本。以利率上升为例，会增加市场对资产的价格预期，从而造成看涨期权的价格上升，看跌期权的价格下跌。同时，却会增加期权的持有成本，从而造成期权的价格下跌。一般认为，前者的影响占据主导地位。因此，无风险利率对期权的影响为，与看涨期权呈正向变动关系，与看跌期权呈反向变动关系。

期权保证金（实例）

（三）期权保证金

在期权交易中，买方向卖方支付一笔权利金，买方获得了权利但没有义务，因此除权利金外，买方不需要交纳保证金。对卖方来说，获得了买方的权利金，只有义务没有权利，因此，需要交纳保证金，保证在买方执行期权的时候，履行期权合约。

卖方期权保证金按传统方式计算，公式为：

每一张卖空期权保证金为下列两者较大者：

●权利金＋期货合约的保证金－期权虚值额的1/2（实值和平值为零）；

●权利金＋期货合约保证金的1/2。

以下内容您不必过多深究。

保证金计算公式的几点说明：

1、卖方收取买方的权利金，在期权到期前，即义务没有结束前，需要作为卖方保证金的一部分存入交易所。

2、实值期权执行后，卖方期权合约将转化为期货合约。因此，期权保证金公式中包含了期货合约保证金的部分。

3、虚值期权执行的可能性小，按照国际惯例，收取的保证金中减去期权虚值额的1/2。但是，对于深度虚值期权来说，减去期权虚值额的1/2，可能导致保证金计算结果为负（或零），因此，在这种情况下，一般是收取相当于期货合约保证金一半的资金。

【例1】一投资者3月5日卖出一手9月小麦看跌期权，执行价格为1000元/吨，权利金为20元/吨，上一日期货结算价格为1020元/吨，若期货保证金按5%收取，则卖方开仓需要资金为下面计算的最大值。

20 权利金＋ 51 期货保证金（＝1020×5％）－ 10 期权虚值额的1/2（＝1020-1000/2）61

20 权利金＋ 25.5 期货保证金的1/2（＝51/2）45.5

则所需的开仓资金为61元/吨。

【例2】若当日期货结算价为1030元/吨，权利金结算价降低到15元/吨，则当日保证金为两者的最大值。

15 权利金＋ 51.5 期货保证金（＝1030×5％）－ 15 期权虚值额的1/2（＝（1030-1000）/2） 51.5

15 权利金＋ 25.75 期货保证金的1/2　40.75

即，当日结算时的保证金为51.5元/吨。

【例3】若3月6日期货结算价格下跌到1010元/吨，权利金上涨到18元/吨，则重新计算保证金：

18 权利金＋ 50.5 期货保证金（＝1010×5％）－ 5 期权虚值额的1/2（＝1010-1000/2）63.5

18 权利金＋ 25.25 期货保证金的1/2（＝50.5/2）43.25

因此，当日所需的保证金为63.5元/吨，则需追加保证金12元/吨。

在上面的举例中，保证金的第一种计算方法都比第二种得出的结果大。那么，什么情况下，保证金会是第二种方法的结果呢？只有在卖出的期权虚值很大时才会使用。

【例4】假若例一中的投机者3月5日卖出的是一手9月份小麦执行价格为920元/吨的看跌期权，权利金是8元/吨，那么保证金为：

8 权利金＋ 51 期货保证金（＝1020×5％）－ 50 期权虚值额的1/2（＝1020-920/2）9

8 权利金＋ 25.5 期货保证金的1/2（＝51/2）33.5

因此，所需的初始保证金为33.5元/吨。

期权基本特征

一、期权基本特征

（一）期权发展概况

期权交易的出现已达几个世纪之久。在17世纪30年代的"荷兰郁金香热"时期，郁金香的一些品种堪称欧洲最为昂贵的稀世花卉。1635年，那些珍贵品种的郁金香球茎供不应求，加上投机炒作，致使价格飞涨20倍，成为最早有记载的泡沫经济。同时，这股投机狂潮却开启了期权交易的大门。郁金香交易商向种植者收取一笔费用，授予种植者按约定最低价格向该交易商出售郁金香球茎的权利。同时，郁金香交易商通过支付给种植者一定数额的费用，以获取以约定的最高价格购买球茎的权利。这种交易对于降低郁金香交易商和种植者的风险十分有用。

1973年4月，芝加哥期权交易所（CBOE）正式成立，标志着期权交易进入了标准化、规范化的全新发展阶段。CBOE先后推出了股票的看涨期权（Call Options）和看跌期权（Put Options）都取得了成功。之后，美国商品期货交易委员会（CFTC）放松了对期权交易的限制，有意识地推出商品期权交易和金融期权交易。1982年，作为试验计划的一部分，芝加哥期货交易所（CBOT）推出了长期国债期货的期权交易。1983年1月，芝加哥商业交易所（CME）推出了S&P 500股票指数期权，随着股票指数期权交易的成功，各交易所将期权交易迅速扩展至其它利率外汇等金融品种上。1984年到1986年间，CBOT先后推出了大豆、玉米和小麦等品种的期货期权。除美国之外，全球有影响的期权市场还有欧洲期货交易所（Eurex）、伦敦国际金融期货期权交易所（Liffe）、香港交易所（Hkex）、韩国期货交易所（Kofex）等。期权市场无论从品种上还是地域上都获得了长足的发展。

2000年以来，全球期权交易发展更为迅猛。美国期货业协会（Fututes Industry Association，FIA）的统计数据表明，2001年至2004年，全球期权的交易量连续超过了期货（见图1）。2003年全球期货与期权交易量为89亿手，其中期权53.79亿手，期货35.11亿手，期权市场呈现出良好的发展态势和前景。2003年分资产的成交量统计表明，股指、利率、股票与农产品的期货与期权交易量排名靠前（见图2）。韩国的Kospi200指数期权合约以28亿手的全年成交量成为全球最活跃的合约。韩国期货交易所亦凭此成为全球交易量最大的交易所。

图1 2001-2004年全球期货与期权交易量对比

图2 2004年全球期货与期权分资产成交情况

期权的概念

　（二）什么是期权

　　1、期权的概念

　　期权是一种能在未来特定时间以特定价格买进或卖出一定数量的特定资产的权利。

　　期权交易是一种权利的交易。在期货期权交易中，期权买方在支付了权利金之后，获得了期权合约赋予的、在合约规定时间，按执行价格向期权卖方买进或卖出一定数量期货合约的权利。期权卖方在收取期权买方所支付的权利金之后，在合约规定时间，只要期权买方要求行使其权利，期权卖方必须无条件地履行期权合约规定的义务。在期货交易中，买卖双方拥有有对等的权利和义务。与此不同，期权交易中的买卖双方权利和义务不对等。买方支付权利金后，有执行和不执行的权利而非义务；卖方收到权利金，无论市场情况如何不利，一旦买方提出执行，则负有履行期权合约规定之义务而无权利。

　　期权也是一种合同。合同中的条款是已经规范化了的。以小麦期权为例，对期权买方来说，一手小麦期货的看涨期权通常代表着未来买进一手小麦期货合约的权利。一手小麦期货的看跌期权通常代表着未来卖出一手小麦期货合约的权利；看涨期权的卖方负有依据期权合约的条款在将来某一时间以执行价格向期权买方卖出一定数量小麦期货合约的义务。而看跌期权的卖方负有依据期权合约的条款在将来某一时间以执行价格向期权买方买进一定数量小麦期货合约的义务。

　　期权的价格叫作权利金。权利金是指期权买方为获得期权合约所赋予的权利而向期权卖方支付的费用。对期权买方来说，不论未来小麦期货的价格变动到什么位置，其可能面临的最大损失只不过是权利金而已。期权的这一特色使交易者获得了控制投资风险的能力。而期权卖方则从买方那里收取期权权利金，作为承担市场风险的回报。

期权的特点

2、期权的特点

（1）独特的损益结构

与股票、期货等投资工具相比，期权的与众不同之处在于其非线性的损益结构。

如图3，对于成本为1800元/吨的期货多头部位，价格每上涨一元，部位盈利就增加一元，价格每下跌一元，部位亏损就增加一元。对于期货空头部位，则正好相反。

图3 期货部位损益图

图4是执行价格为1800元看涨期权多头的损益图。其到期损益图是条折线而不是一条直线，在执行价格的位置发生折角。如果期货价格小于期权执行价格，看涨期权处于虚值状态，在到期时没有价值。看涨期权的买方将损失全部的权利金20元，但无论期货价格跌有多深，看涨期权的买方的亏损都不会再随之增加；如果到期期货价格为1820元，则看涨期权处于损益平衡状态；如果期货价格大于期权执行价格，此时看涨期权多头与期货多头部位的性质相同，看涨期权的损益与期货价格的变化之间开始呈同向变动关系。

图4 看涨期权多头损益图

正是期权的非线性的损益结构，才使期权在风险管理、组合投资方面具有了明显的优势。通过不同期权、期权与其它投资工具的组合，投资者可以构造出不同风险收益状况的投资组合。

（2）期权交易的风险

期权交易中，买卖双方的权利义务不同，使买卖双方面临着不同的风险状况。对于期权交易者来说，买方与卖方部位均面临着权利金不利变化的风险。这点与期货相同，即在权利金的范围内，如果买的低而卖的高，平仓就能获利。相反则亏损。与期货不同的是，期权多头的风险底线已经确定和支付，其风险控制在权利金范围内。期权空头持仓的风险则存在与期货部位相同的不确定性。由于期权卖方收到的权利金能够为其提供相应的担保，从而在价格发生不利变动时，能够抵消期权卖方的部份损失。

虽然期权买方的风险有限，但其亏损的比例却有可能是100％，有限的亏损加起来就变成了较大的亏损。期权卖方可以收到权利金，一旦价格发生较大的不利变化或者波动率大幅升高，尽管期货的价格不可能跌至零，也不可能无限上涨，但从资金管理的角度来讲，对于许多交易者来说，此时的损失已相当于"无限"了。因此，在进行期权投资之前，投资者一定要全面客观地认识期权交易的风险。

期权与期货的区别

3、期权与期货的区别

（1）买卖双方的权利义务

期货交易中，买卖双方具有合约规定的对等的权利和义务。期权交易中，买方有以合约规定的价格是否买入或卖出期货合约的权利，而卖方则有被动履约的义务。一旦买方提出执行，卖方则必须以履约的方式了结其期权部位。

（2）买卖双方的盈亏结构

期货交易中，随着期货价格的变化，买卖双方都面临着无限的盈与亏。期权交易中，买方潜在盈利是不确定的，但亏损却是有限的，最大风险是确定的；相反，卖方的收益是有限的，潜在的亏损却是不确定的。

（3）保证金与权利金

期货交易中，买卖双方均要交纳交易保证金，但买卖双方都不必向对方支付费用。期权交易中，买方支付权利金，但不交纳保证金。卖方收到权利金，但要交纳保证金。

（4）部位了结的方式

期货交易中，投资者可以平仓或进行实物交割的方式了结期货交易。期权交易中，投资者了结其部位的方式包括三种：平仓、执行或到期。

（5）合约数量

期货交易中，期货合约只有交割月份的差异，数量固定而有限。期权交易中，期权合约不但有月份的差异，还有执行价格、看涨期权与看跌期权的差异。不但如此，随着期货价格的波动，还要挂出新的执行价格的期权合约，因此期权合约的数量较多。

期权与期货各具优点与缺点。期权的好处在于风险限制特性，但却需要投资者付出权利金成本，只有在标的物价格的变动弥补权利金后才能获利。但是，期权的出现，无论是在投资机会或是风险管理方面，都给具有不同需求的投资者提供了更加灵活的选择。