第二节 金融远期、期货与互换
一、现货交易、远期交易、期货交易
根据交易合约的签订与实际交割之间的关系，将市场交易的组织形态划分为三类：
（一）现货交易
“一手交钱，一手交货”。
（二）远期交易
远期交易是双方约定在未来某时刻按照现在确定的价格进行交易。
（三）期货交易
期货交易是指交易双方在集中的交易所市场以公开竞价方式所进行的标准化期货合约的交易。
期货交易一般不进行实际交割，而是在合约到期前进行反向交易、平仓了结。
二、金融远期合约与远期合约市场
金融远期合约是最基础的金融衍生产品。由于采用了“一对一交易”的方式，交易事项可协商确定，较为灵活。
缺点：非集中交易同时也带来了搜索困难、交易成本较高、存在对手违约风险等缺点。
根据基础资产划分，金融远期合约包括：
（一）股权类资产的远期合约
包括单个股票的远期合约、一揽子股票的远期合约和股票价格指数的远期合约三个子类。
（二）债权类资产的远期合约
主要包括定期存款单、短期债券、长期债券、商业票据等固定收益证券的远期合约。
（三）远期利率协议
是指按照约定的名义本金，交易双方在约定的未来日期交换支付浮动利率和固定利率的远期协议。
（四）远期汇率协议
按照约定的汇率，交易双方在约定的未来日期买卖约定数量的某种外币的远期协议。
1.全国银行间债券市场的债券远期交易，该交易在全国银行间同业拆借中心进行，中心为市场参与者债券远期交易提供报价、交易和信息服务，并接受中国人民银行的监管。
债券远期交易数额最小为债券面额10万元，交易单位为债券面额1万元。债券远期交易期限最短为2天，最长为365天，其中7天品种最为活跃。交易成员可在此区间内自由选择交易期限，不得展期。
为降低远期债券交易的违约风险，目前我国的交易规则还部分引进了期货的交易制度，交易双方协商缴纳一定数量的保证金。
2007年9月，中国人民银行公布《远期利率协议业务管理规定》。
自2007年11月以来，人民币远期利率协议的参考利率均为3个月期上海银行间同业拆借利率（Shibor）。
目前国内主要外汇银行均开设远期结售汇业务，同时，在新加坡、我国香港地区，还广泛存在着不交割的人民币远期交易。
三、金融期货合约与金融期货市场
（一）金融期货的定义和特征
1.金融期货定义
期货合约则是由交易双方订立的，约定在未来某日按成交时约定的价格交割一定数量的某种商品的标准化协议。
2.与金融现货相比，金融期货的特征具体表现为：
（1）交易对象不同
金融现货交易的对象是某一具体形态的金融工具，金融期货交易的对象是金融期货合约。
（2）交易目的不同
金融工具现货交易的首要目的是筹资或投资，金融期货交易主要目的是套期保值。
（3）交易价格的含义不同
现货价格是实时的成交价，期货价格是对金融现货未来价格的预期。
（4）交易方式不同
现货交易要求在成交后的几个交易日内完成资金与金融工具的全额交割。期货交易实行保证金和逐日盯市制度，交易者并不需要在成交时拥有或借入全部资金或基础金融工具。
（5）结算方式不同
以基础金融工具与货币的转手而结束交易活动。绝大多数的期货合约是通过做相反交易实现对冲而平仓的。
3.金融期货与普通远期交易之间的区别：
（1）交易场所和交易组织形式不同
（2）交易的监管制度不同
（3）金融期货交易是标准化交易，远期交易的内容可协商确定
（4）保证金制度和每日结算制度导致违约风险不同
（二）金融期货的主要交易制度
1.集中交易制度
金融期货是在期货交易所或证券交易所进行集中交易。
期货交易所是期货市场的核心。
2.标准化期货合约和对冲机制
3.保证金及其杠杆作用
设立保证金的主要目的是当交易者出现亏损时能及时制止，防止出现不能偿付的现象。
双方成交时交纳的保证金叫初始保证金。
4.结算所和无负债结算制度
结算所是期货交易的专门清算机构，通常附属于交易所，但又以独立的公司形式组建。
所有的期货交易都必须通过结算会员由结算机构进行，而不是由交易双方直接交收清算。
结算所实行无负债的每日结算制度，又称逐日盯市制度，就是以每种期货合约在交易日收盘前最后1分钟或几分钟的平均成交价作为当日结算价，与每笔交易成交时的价格作对照，计算每个结算所会员账户的浮动盈亏，进行随市清算。由于逐日盯市制度以1个交易日为最长的结算周期，对所有账户的交易头寸按不同到期日分别计算，并要求所有的交易盈亏都能及时结算，从而能及时调整保证金账户，控制市场风险。
5.限仓制度
限仓制度是交易所为了防止市场风险过度集中和防范操纵市场的行为，而对交易者持仓数量加以限制的制度。
6.大户报告制度
以便交易所审查大户是否有过度投机和操纵市场行为。
限仓制度和大户报告制度是降低市场风险，防止人为操纵，提供公开、公平、公正市场环境的有效机制。
7.每日价格波动限制及断路器规则
（三）金融期货的种类
按照基础工具划分：外汇期货、利率期货、股权类期货。
1.外汇期货
外汇期货又称货币期货，是金融期货中最先产生的品种，主要用于规避外汇风险。
外汇期货交易产生：1972年芝加哥商业交易所（CME）所属国际货币市场（IMM）率先推出。
利率期货品种：
（1） 债券期货：以国债期货为主的债券期货是各主要交易所最重要的利率期货品种。1992年12月18日，上海证券交易所开办国债期货交易，并于1993年10月25日向社会公众开放。 “3.27国债期货事件”，主要是因为期货交易规则不完善。1995年5月17日，证监会暂停国债期货试点。
（2） 主要参考利率期货：
常见参考利率：伦敦银行间同业拆放利率（1IBOR）、香港银行间同业拆放利率（HIBOR）、欧洲美元定期存款单利率和联邦基金利率等等。
3.股权类期货
股权类期货：以单只股票、股票组合、股票价格指数为基础资产的期货合约。
（1）股指期货
股票价格指数期货是以股票价格指数为基础变量的期货交易。
1982年，美国堪萨斯期货交易所正式开办世界上第一个股票指数期货交易。
2006年9月8 日，中国金融期货交易所正式成立。
（2）单只股票期货
（3）股票组合期货：以标准化的股票组合为基础资产的金融期货。
（四）沪深300股指期货
1.沪深300股指期货合约
选择沪深300指数用为中国金融期货交易所首个股票指数期货标的，主要考虑了以下三个方面：
第一，沪深300指数市场覆盖率高，主要成分股权重比较分散，有利于防范指数操纵行为。
第二，沪深300指数成分股涵盖能源、原材料、工业、可选消费、主要消费、健康护理、金融、信息技术、电讯服务、公共事业等10个行业，各行业公司流通市值覆盖率相对均衡，使得该指数能够较好地对抗行业的周期性波动。
第三，沪深300指数的编制吸收了国际市场成熟的指数编制理念，有利于市场发挥和后续产品创新。
2.股指期货投资者适当性制度
3.交易规则
（五）金融期货的基本功能
1.套期保值功能
（1）套期保值原理
期货交易之所以能够套期保值，其基本原理在于某一特定商品或金融工具的期货价格和现货价格受相同经济因素的制约和影响，从而它们的变动趋势大致相同；而且，现货价格与期货价格在走势上具有收敛性，即当期货合约临近到期日时，现货价格与期货价格将逐渐趋同。
若同时在现货市场和期货市场建立数量相同、方向相反的头寸，则到期时不论现货价格上涨或是下跌，两种头寸的盈亏恰好抵消，使套期保值者避免承担风险损失。
（2）套期保值的基本做法
套期保值的基本做法是：在现货市场买进或卖出某种金融工具的同时，做一笔与现货交易品种、数量、期限相当但方向相反的期货交易，以期在未来某一时间通过期货合约的对冲，以一个市场的盈利来弥补另一个市场的亏损，从而规避现货合约的对冲，以一个市场的盈利来弥补另一个市场的亏损，从而规避现货价格变动带来的风险，实现保值的目的。
套期保值的基本类型有两种：一是多头套期保值。二是空头套期保值。
由于期货交易的对象是标准化产品，因此，套期保值者很可能难以找到与现货头寸在品种、期限、数量上均恰好匹配的期货合约。如果选用替代合约进行套期保值操作，则不能完全锁定未来现金流，由此带来的风险称为“基差风险”。（基差=现货价格-期货价格）
例5—1：股指期货空头套期保值。
2010年3月1日，沪深300指数现货报价为3324点，在仿真交易市场，2010年9月到期（9月17日到期）的沪深300股指期货合约报价为3400点，某投资者持有价值为1亿元人民币的市场组合，为防范在9月l8日之前出现系统性风险，可卖出9月份沪深300指数期货进行保值。
如果该投资者做空l00张9月到期合约[100000 000／（3 324×300）－100]，则到9月17日收盘时：
现货头寸价值：1亿元×9月17日现货收盘价／3月1日现货报价
期货头寸盈亏：300元×（9月17日期货结算价－3月1日期货报价）×做空合约张数
在不同指数点位下，头寸变化如表5—5所示。
表5—5 沪深300指数期货套期保值
9月17日沪深300指数 |
现货头寸价值（元） |
期货头寸盈亏（元） |
合计（元） |
|
290O |
87 244 284 |
12 720 000 |
99 964 284 |
|
3000 |
90 252707.58 |
9 720 000 |
99 972707.58 |
|
3100 |
93 261131.17 |
6 720 000 |
99 981131.17 |
|
3200 |
96 269554.75 |
3 720 000 |
99 989554.75 |
|
3300 |
99 277978.34 |
720 000 |
99 997978.34 |
|
3400 |
102 286401.9 |
—2 280 000 |
100 006401.9 |
|
3500 |
105 294825.5 |
—5 280 00O |
100 014825.5 |
|
3600 |
108 303249.1 |
—8 280 000 |
100 023249.1 |
|
3700 |
111 311672.7 |
一11 280 000 |
100 031672.7 |
由表5—5可知，经空头套期保值后，不论2010年9月沪深300指数如何变化，该投资者的账户总值基本维持不变。
2.价格发现功能
价格发现功能是指在一个公开、公平、高效、竞争的期货市场中，通过集中竞价形成期货价格的功能。期货价格具有预期性、连续性和权威性的特点，能够比较准确地反映出未来商品价格的变动趋势。期货市场之所以具有价格发现功能，是因为期货市场将众多影响供求关系的因素集中于交易所内，通过买卖双方公开竞价，集中转化为一个统一的交易价格。
3.投机功能
与所有有价证券交易相同，期货市场上的投机者也会利用对未来期货价格走势的预期进行投机交易，预计价格上涨的投机者会建立期货多头，反之则建立空头。
期货投机具有：T+0，可以进行日内投机；高风险特征。
4.套利功能
套利的理论基础在于经济学中的一价定律，即忽略交易费用的差异，同一商品只能有一个价格。
四、金融互换交易
互换是指：两个或两个以上的当事人按共同商定的条件，在约定的时间内定期交换现金流的金融交易，可分为货币互换、利率互换、股权互换、信用互换等。从交易结构上看，可以将互换交易视为一系列远期交易的组合。
自1981年美国所罗门兄弟公司为IBM和世界银行办理首笔美元与马克和瑞士法郎之间的货币互换业务。
2006年1月24日，中国人民银行发布了《关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》，批准在全国银行间同业拆借中心开展人民币利率互换交易试点。
互换交易的主要用途是改变交易者资产或负债的风险结构（比如利率或汇率结构），从而规避相应的风险。
信用违约互换（CDS）交易的危险来自三个方面：
第一，具有较高的杠杆性。
第二，由于信用保护的买方不并需要真正持有作为参考的信用工具，因此，特定信用工具可能同时在多起交易中被当作CDS的参考，有可能极大地放大风险敞口总额，在发生危机时，市场往往恐慌性地高估涉险金额。
第三，由于场外市场缺乏充分的信息披露和监管，危机期间，每起信用事件的发生都会引起市场参与者的相互猜疑，担心自己的交易对手因此倒下从而使自己的敞口头寸失去着落。
